Tony Volpon: Os efeitos das divergências na economia dos EUA no desempenho dos mercados financeiros

Uma consequência comum de bons fundamentos é o mau posicionamento: quando tudo parece estar indo bem, o mercado já deve expressar isso na sua precificação.

Tal conflito deve ser resolvido pela disciplina da estratégia adotada, principalmente no caso do horizonte de investimento, onde um horizonte mais curto deve pesar mais a questão do posicionamento, enquanto um mais longo pode ignorar as oscilações causadas pelo posicionamento comprado ou vendido, focando nos fundamentos.

Tudo isso me vem em mente pensando sobre o comportamento dos mercados na abertura de 2024 frente a um final “muito feliz” de 2023, com o Fed pivotando para uma postura mais dovish, e o S&P 500 tendo, desde as mínimas de outubro, um dos seus melhores desempenhos (pelos cálculos da Goldman Sachs, o comportamento do índice nos últimos três meses está entre os 99% melhores da série histórica).

O mês de janeiro começou mal, com dúvidas sobre a sinalização dovish do Fed, mas melhorando ao longo do mês ajudado por divulgações positivas tanto da atividade, como da inflação, levando à reunião de janeiro, onde o comitê sinalizou a vontade de cortar a taxa de juros, mas somente quando houver “maior confiança” que a taxa de inflação de fato vai convergir à meta de 2% de forma sustentável, o que, para Powell, não deve ocorrer na reunião de março, frustrando os mercados.  

Mas queria fugir por um minuto da exposição da conjuntura para apontar o que me parece ser um crescente número de divergências nos mercados e na economia americana, cuja resolução vai determinar em boa parte a performance dos mercados.

As divergências nas empresas e mercados

Começamos pelos mercados. A divergência entre as empresas de Big Tech – as “sete magníficas” – e o resto do mercado não para de aumentar.

Enquanto o S&P 500 – puxado pelos “sete” – fez nova máxima histórica dentro do mês de janeiro, o índice Russell 2000, de empresas small cap, ainda estava em condição de “bear market” (queda de 20% das máximas).

Isso, defende a Goldman, nunca aconteceu na história. E é algo notável pelo fato que um cenário de “pouso suave” deve ajudar empresas menores, mais expostas ao ciclo econômico e de juros.

Outra divergência está nos resultados das empresas.

A UBS espera que para o quarto trimestre de 2023 (sendo reportado nessas semanas para a maioria das empresas), as empresas de Big Tech devem entregar um aumento de resultado por ação 57% acima do trimestre anterior, enquanto o resto do S&P 500 deve mostrar queda de 4,7%.

Para o ano de 2024, a casa espera uma alta de 21,6% para as Big Tech, contra 6,4% para o resto do índice.

Essa divergência carrega para a comparação com as bolsas globais, onde os spreads de performance e valuation entre as anabolizadas bolsas americanas e qualquer outra região (com poucas exceções, como o Japão e Índia) também estão em pontos historicamente extremos.

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Isso é sustentável?

Os comprados nas Big Techs apontaram para a posição dominante (na verdade, quase monopolística) dessas empresas em seus respectivos nichos, e a promessa de novas fontes de receita pelo desenvolvimento de novas ferramentas de inteligência artificial.

Não quero negar a viabilidade dessa tese – já defendi que estamos vivendo uma bolha especulativa em relação à temática da inteligência artificial, o que não é necessariamente algo imediatamente negativo ou preocupante, dada a relativa novidade do tema.

Mas, ainda assim, deve ficar cada vez mais difícil para os sete “carregarem” os índices “nas costas” ao longo do ano.

E, como vimos no caso da Google, qualquer pequeno sinal negativo pode levar à forte correção dos preços até quando os resultados como um todo superam as expectativas dos analistas.

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Mercado de trabalho e consumo nos EUA

Outra área de divergência está no mercado de trabalho americano.  Como escrevi no mês passado, o ano de 2023 foi notável principalmente por aquilo que não aconteceu: uma recessão.

A queda da inflação – anualizando os núcleos de três e seis meses que mostram a inflação americana basicamente na meta do Fed – ocorreu sem nenhuma alta notável no nível de desemprego ou desaceleração da atividade, que surpreendeu positivamente no quarto trimestre com uma alta anualizada de 3,3% depois de uma alta acima de 5% no terceiro trimestre.

Tudo bem então? A UBS não está tão confiante assim. Eles apontam uma forte divergência regional no mercado de trabalho, com 38% dos estados americanos já mostrando uma alta da taxa de desemprego, que ocorre somente durante períodos recessivos.

Eles também notam que boa parte dos empregos criados são concentrados em poucos setores da economia, especificamente os setores de saúde, educação e lazer (onde os dois primeiros têm forte ajuda do setor público altamente deficitário).

Outra divergência está no estado financeiro dos consumidores. Enquanto o nível de gastos em dezembro subiu acima do esperado, 0,5%, o nível da renda disponível somente subiu 0,25%, jogando a taxa de poupança para um baixíssimo 3,7%.

Assim, uma parte crescente da força do consumo hoje está vindo via crescente uso do crédito.

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O Fed e os juros nos EUA

Obviamente há também boas notícias no cenário: o Fed Now está apontando mais um forte primeiro trimestre de crescimento neste ano, ao redor de 3%, versus 1% esperado pelos economistas.

E as condições financeiras apuradas pelo índice do Fed de Chicago estão 0,56 desvios padrão em território expansionista (como referência, o nível máximo desde a pandemia foi de 0,7).

E com a inflação caindo quase um ponto abaixo das estimativas do Fed de seis meses atrás, sendo em março ou não, o Fed vai cortar a taxa de juros em breve.

Ainda assim, essas divergências mostram que há riscos relevantes para a consensual visão de um pouso suave na economia e a continuidade da liderança dos mercados americanos via setor de tecnologia nos mercados globais.

Powell, na conferência de imprensa depois da reunião do Fed, perguntado se ele achava que a economia americana estava vivendo de fato um pouso suave, disse que não. Neste ponto pelos menos devemos concordar.

*Tony Volpon é economista e ex-diretor do Banco Central

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