Há algo de novo no front: Copom mantém a Selic em 13,75% ao ano, mas dá a entender que pode manter juros estáveis por mais tempo

Roberto Campos Neto, o presidente do Banco Central (BC), não gosta de fortes emoções: há pouco, o Comitê de Política Monetária (Copom) do BC manteve a Selic em 13,75% ao ano, o mesmo patamar que já é verificado desde agosto do ano passado.

A estabilidade na taxa básica de juros da economia brasileira ocorre em meio a uma desaceleração gradativa nos índices de inflação: o IPCA em 12 meses, que chegou a ultrapassar a barreira dos 12% em abril do ano passado, fechou o ano de 2022 em "modestos" 5,79% — ainda acima do teto definido pelo Conselho Monetário Nacional (CMN).

Essa suavização no comportamento dos preços se deve, em parte, às iniciativas para desoneração dos combustíveis e à manutenção da bandeira verde das tarifas de energia elétrica da Aneel nos últimos meses. Mas é claro que o efeito domador da curva de juros teve o seu papel nesse movimento.

Afinal, quanto mais alta a Selic, menor é o estímulo ao consumo, o que tende a baixar os níveis de inflação — os juros são a ferramenta básica do BC para conter o avanço dos preços. E, como mostra o gráfico abaixo, o IPCA passou a ceder de maneira mais intensa a partir do momento que as taxas chegaram aos 13,75%.

A decisão desta quarta-feira (1), no entanto, trouxe alguns elementos novos à mesa: em seus cenários de referência, o BC diz esperar por uma inflação ligeiramente mais alta dentro dos horizontes considerados; no cenário alternativo, em que a Selic se mantém constante em 13,75%, há uma convergência para as metas.

Convergindo para a meta

Quanto à decisão em si, o Copom diz que a manutenção da Selic em 13,75% ao ano reflete a incerteza ao redor dos cenários considerados — que, diga-se, foi considerada ainda maior que o usual para a inflação prospectiva —, sendo compatível com a estratégia de convergência dos preços para ao redor da meta para 2023 e 2024.

Vale lembrar que, nos últimos dois anos, o IPCA em 12 meses ficou acima do teto da meta estipulada pelo Conselho Monetário Nacional — em 2021, o indicador ficou em 10,06%, enquanto o teto era de 5,25%; em 2022, a inflação acumulada foi de 5,79%, versus um limite máximo de 5%. Para este ano, o teto é de 4,75%.

"O Comitê segue vigilante, avaliando se a estratégia de manutenção da taxa básica de juros por período mais prolongado do que no cenário de referência será capaz de assegurar a convergência da inflação", diz o BC, novamente reforçando a ideia de que pretende aguardar que a desinflação esteja consolidada antes de pensar num corte de juros.

E avisa: não hesitará em retomar o ciclo de alta da Selic caso o plano de contenção dos preços não corra como o esperado.

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Cenários e projeções

O cenário de referência utilizado pelo Copom parte de uma projeção de inflação de 5,6% para 2023 e de 3,4% para 2024; o BC vislumbra um cenário de seis trimestres à frente como horizonte de referência e, portanto, mira no terceiro trimestre de 2024 — nesta época, o IPCA em 12 meses deve estar em 3,6%.

No cenário alternativo, com a Selic mantida constante nesse horizonte de referência, as projeções de inflação são de 5,5% para 2023, 3,1% para o terceiro trimestre de 2024 e de 2,8% ao fim desse ano.

Independência do BC, Copom e arcabouço fiscal

O mercado olhava com atenção os possíveis sinais a serem emitidos pelo Copom para a nova administração Lula: o petista, contrário à independência do BC, declarou publicamente que a meta de inflação deveria ser elevada para viabilizar uma queda na taxa de juros — se o alvo a ser perseguido é maior, o remédio não precisa ser tão amargo.

Além disso, há também toda a questão envolvendo o novo arcabouço fiscal de Fernando Haddad, ministro da Fazenda de Lula: a PEC da Transição, votada para viabilizar algumas das promessas de campanha do petista, já prevê uma cifra volumosa a ser gasta fora do teto de gastos — e esse é justamente um dos temas bastante caros ao BC.

Mas, no comunicado de hoje, o Copom não assumiu um tom mais duro em relação ao fiscal ou ao novo governo.

Entre os fatores de risco de alta para o cenário inflacionário, o BC cita a "ainda elevada incerteza sobre o futuro do arcabouço fiscal do país" e "estímulos fiscais que implicam sustentação da demanda agregada, parcialmente incorporados nas expectativas de inflação e nos preços de ativos".

Ou seja: o tema continua na pauta, mas sem uma mudança radical de postura por parte da autoridade monetária, como parte do mercado imaginava — comunicados anteriores adotavam um tom semelhante ao falar da política fiscal do governo Bolsonaro.

No máximo, há o uso do termo "particularmente incerta" para se relacionar à conjuntura fiscal:

A conjuntura, particularmente incerta no âmbito fiscal e com expectativas de inflação se distanciando da meta em horizontes mais longos, demanda maior atenção na condução da política monetária

Comunicado de decisão de juros do Copom, em 01/02/2023

O que está na balança?

Há alguns aspectos a serem considerados pelo Copom em seu balanço de riscos:

• No lado externo, a perspectiva é de crescimento global abaixo do potencial, alta volatilidade nos mercados e ambiente inflacionário pressionado — embora esse último fator tenha melhorado, na margem;
• No que diz respeito à política monetária nas economias centrais, há um movimento de aperto que exige dos países emergentes um maior cuidado. Mas os dados de atividade no mundo tem mostrado certa resiliência, e o relaxamento na política de restrições à Covid-19 na China cria boas perspectivas para a economia global;
• No Brasil, os indicadores mais recentes confirmam o cenário de desaceleração que era vislumbrado pelo Copom no passado;
• Apesar disso, tanto a inflação ao consumidor quanto seus indicadores subjacentes seguem acima do considerado ideal para o cumprimento das metas.

Portanto, em termos de balanço de riscos, o recado é nítido: há fatores que pesam para os dois lados, tanto no cenário externo quanto no doméstico — o Copom julga, inclusive, que a incerteza em torno de suas premissas é maior que o usual.

O que poderia fazer a inflação subir? Além das já citadas preocupações fiscais, o BC também monitora o cenário global para a dinâmica de preços e o comportamento do mercado de trabalho.

E o que poderia fazer a inflação cair? Uma queda mais ampla no preço internacional das commodities, uma desaceleração maior que a esperada da economia global e a manutenção de cortes de impostos projetados para serem revertidos em 2023 — numa menção à desoneração do preço dos combustíveis.

Copom x Fed: Selic estável, juros americanos sobem

Vale lembrar que enquanto a Selic se mantém inalterada há alguns meses, os juros dos EUA continuam em alta: mais cedo, o Federal Reserve (Fed, o banco central dos EUA) elevou suas taxas em 0,25 ponto, para a faixa entre 4,50% e 4,75% ao ano — o movimento também era amplamente esperado pelo mercado.

Sendo assim, o chamado diferencial de juros — a subtração entre as taxas brasileira e americana — vai reduzindo pouco a pouco, ainda que permaneça bastante elevada. O dado serve como termômetro da atratividade da economia doméstica para o capital estrangeiro, sobretudo o de caráter mais especulativo.

Mas, dado que ambos os BCs seguiram os planos à risca, é pouco provável que uma reação mais dramática dos investidores seja verificada no pregão de amanhã — com os movimentos já amplamente esperados, nenhum grande fluxo de recursos deve ocorrer em decorrência das decisões de juros desta quarta.

O que o mercado achou do Copom?

Veja abaixo as primeiras interpretações de economistas e analistas a respeito da decisão do Copom desta quarta-feira:

Rafaela Vitória, economista-chefe do Banco Inter

"O Copom seguirá avaliando a estratégia alternativa de manutenção da Selic no patamar de 13,75% por um período mais longo, reflexo da incerteza no cenário fiscal, principalmente em relação ao novo arcabouço, que deve ser apresentado nos próximos meses".

Roberto Padovani, economista-chefe do banco BV

"A Selic, como esperado, foi mantida no patamar de 13,75%, e há alguns destaques na comunicação. O principal deles é a preocupação do Banco Central com o comportamento das expectativas de inflação; nesse cenário, a indicação é a de que o BC pode manter os juros parados no nível atual por mais tempo e, portanto, aumentado o custo da desinflação no país".

Mirella Hirakawa, economista da AZ Quest

"Como amplamente esperado, manutenção em 13,75%, mas com uma comunicação muito mais hawkish (agressiva) e revisões de expectativa do próprio BC para a inflação em todos os horizontes. Eles colocam um cenário alternativo, sinalizam o plano de voo e reforçam que a taxa de juros no cenário de referência não é suficiente. Trazem mensagem bem clara em relação à preocupação fiscal, principalmente a expectativa de inflação atrelada aos riscos, na nossa leitura, de alteração da meta de inflação".

Rafael Cardoso, economista-chefe da Daycoval Asset

"Diferente do cenário projetado anteriormente de corte de juros já a partir de agosto, nossa projeção atualizada é de que o ciclo inicie somente em setembro e em ritmo mais moderado, com 0,25 p.p base e encerrar o ano em 12,5%. Antes víamos o ciclo se aprofundando em 2024 com 0,75 p.p, agora nós projetamos somente 0,50 p.p de ritmo ao longo de 2024 chegando a 9%. Mas, considerando a sinalização do BC no comunicado desta quarta-feira, os cortes poderiam demorar ainda mais”

Gustavo Bertotti, economista-chefe da Messem

"Não vemos mais a possibilidade de os juros começarem a cair no segundo trimestre. Acreditamos que uma redução poderá ocorrer somente no segundo semestre, mas tudo vai depender o balanço de riscos, que inclui a questão fiscal, fatores políticos e o cenário internacional", disse ele. "“O teor do comunicado mostra uma posição mais contundente do BC. O temor é que governo amplie os gastos públicos e o Boletim Focus trouxe um quadro de aumento das expectativas de inflação para 2023".

Nicolas Borsoi, economista-chefe da Nova Futura Investimentos

"Seguimos com o cenário de manutenção da taxa Selic, mas acreditamos que ela seguirá em 13,75% até dez/23, ante ago/23 na última decisão do Copom. Frente à inflação resiliente, o aumento dos gastos com a PEC da Transição e a provável manutenção dos preços de commodities elevados, puxados pela reabertura chinesa, acreditamos que a convergência da inflação para a meta exigirá uma postura mais conservadora do Copom, em linha com o cenário alternativo descrito na decisão de hoje".

Antonio van Moorsel, estrategista-chefe da Acqua Vero

“A austeridade da mensagem frustrou a expectativa, haja visto a incerteza fiscal e as discussões em curso, e será, provavelmente, interpretada como dovish (leve) pelos mercados no pregão de amanhã".

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